Keskuspankin riskit kasvavat, koska EKP joutuu hoitamaan valtioiden hommat
Valtioiden tulee jatkaa kuluttamista niin kauan kuin yksityinen sektori säästää.
Kansanedustaja Elina Lepomäki ja ekonomisti Jussi Lindgren kiinnittivät eilen julkaistussa Vieraskynässä huomion Euroopan keskuspankin poikkeuksellisten toimien riskeihin ja takaoven kautta tapahtuvaan yhteisvastuuseen. Avaus on tervetullut, sillä erityisesti poliitikot eivät paljoa kommentoi rahapolitiikkaa.
Lepomäki ja Lindgren viittaavat keskuspankin TARGET2 -maksujärjestelmän epätasapainoihin, joiden seurauksena esimerkiksi Saksan Bundesbankilla on jo yli 1000 miljardin edestä saatavia.
Bundesbankin itsensä mukaan jonkin maan euroero voisi aiheuttaa Bundesbankille tappioita, jotka jaettaisiin jäljellä jäävien euromaiden keskuspankkien kesken pääoma-avaimen mukaan. Täten pelkästään Buban saatavista aiheutuisi Suomellekin kymmenien miljardien suuruinen riski, jos eduskunta joutuisi pääomittamaan Suomen pankkia TARGET2-riskien lauettua.
Bundesbankin kanta on kuitenkin kiistanalainen.
TARGET2 ei ole tavanomainen velka vaan maksujärjestelmän kirjanpidollinen järjestely. Mahdollisen euroeron myötä EKP voi kirjata saatavat jäljellä olevien maiden kesken TARGET2-epätasapainoihin, järjestää vastaavalle puolelle yhteisvastuullisen varallisuuserän ja jatkaa kuten tähänkin asti.
Ei ole siis selvää, miksi euroeuron myötä tulisi pääomittaa keskuspankkeja. Ja vaikka Bundesbank haluaisi tasata tilit, eduskunnan tuskin tarvitsisi edelleenkään pääomittaa Suomen pankkia. Keskuspankki voi toimia negatiivisella pääomalla eikä EU:n perussopimukset velvoita Suomen pankkia toimimaan ylijäämillä.
Jos keskuspankkeja siis pääomitettaisiin mahdollisen euroeron myötä, se olisi poliittisen harkinnan tulos, ei taloudellinen välttämättömyys.
Vaikka TARGET2-riskit ovat teknisiä, Lepomäki ja Lindgren nostavat esiin tärkeän huomion EKP:n toimien vaikutuksesta unionin poliittiseen kehitykseen.
Heidän mukaansa ilman euromaiden toimia EKP:n vastuut euroalueen koossapitämisestä kasvavat ja tällaisen ”ei-parlamentaarisen” yhteisvastuun jatkuva kasvu on pidemmän päälle poliittisesti kestämätöntä.
EKP on esimerkiksi ilmoittanut vuoden 2015 jälkeen ostavansa euromaiden velkakirjoja noin 3650 miljardilla (PSPP-ohjelman alaisuudessa velkakirjoja on jo ostettu noin 2300 miljardilla ja PEPP-ohjelman puitteissa on luvattu 1350 miljardin tukiostot ensi kesään mennessä).*
Tukiostot auttavat euromaita, sillä ne painavat korkoja alas, mikä löysää budjettirajoitetta, mikä puolestaan lisää maiden finanssipoliittista liikkumavaraa.
Kaikki viittaa siihen, että EKP joutuu jatkamaan ostoja myös koronakriisin jälkeen. Maiden omien valtiovarainministeriöiden arvioiden mukaan Italian julkisvelan suhde maan bkt:hen nousee tänä vuonna 165 prosenttiin ja Ranskankin 120 prosenttiin. Espanja lienee jotain tältä väliltä.
Jos EKP lopettaisi tukiostot ja antaisi korkojen nousta, edessä olisi välittömästi uusi eurokriisi. Velkaongelmissa ei olisi pelkästään Kreikka vaan rahaliiton kolme suurta maata, Italia, Espanja ja Ranska. Koska uusi edellistä suurempi eurokriisi sekoittaisi jo ennestään korkeassa hulinavalmiudessa olevan Euroopan, poliitikot antanevat EKP:n jatkaa vapaasti tukitoimiaan.
Vaikka poliitikot siunaisivat EKP:n toimet, laajempi tyytymättömyys jatkuvia tukitoimia vastaan tulee todennäköisesti jatkumaan ja yltymään. Pysyvästi alhaiset korot ovat myrkkyä saksalaisille säästäjille, minkä lisäksi matala korkotaso on omiaan luomaan varallisuuskuplia ja pitkittämään alhaista tuottavuuskehitystä.
EKP:n kritiikki voisi johtaa esimerkiksi Saksassa tilanteeseen, jossa aletaan puhua yhä avoimemmin Välimerelle kohdistuvien tukitoimien lopettamista ja autettavien maiden euroeroista. Eurokriisin aikana oli suunnitelmat Kreikan euroeron varalle, mutta kestäisikö rahaliitto poliittisesti ja taloudellisesti Italian tai Espanjan kokoisen maan eron – saati molemmat yhdessä?
EKP:n tukitoimista ei ole kysytty poliitikoilta ja oman tulkintani mukaan ne ovat seurausta siitä, että poliitikot eivät ole toimineet tarpeeksi.
10 vuotta finanssikriisin jälkeen ovat osoittaneet, etteivät keskuspankit saa poikkeuksellisilla toimilla inflaatiota tai talouskasvua aikaiseksi.
Lepomäki ja Lindgren ehdottavat kirjoituksessaan ratkaisuksi finansspoliittisen yhteisvastuun kasvattamista EKP:n toimien lisäksi. Tämä voisi tarkoittaa esimerkiksi finanssipoliittisen tulonsiirtomekanismin luomista euroalueelle yhteisvelan muodossa. Kuitenkin myös tällaisia fiskaaliunioniin johtavia järjestelyjä vastustetaan erityisesti Pohjois-Euroopassa, joka joutuisi integraation maksajaksi.
Kun sekä finanssipoliittista yhteisvastuuta vastustetaan ja rahapoliittinen yhteisvastuu takaoven kautta on poliittisesti riskialtista, poliittisesti ”helpointa” olisi muuttaa euroalueen epäonnistunutta sääntöpohjaista taloushallintoa.
EKP:n aloittamia toimia on enää mahdotonta perua, mutta niiden valtioille tuoma finanssipoliittinen liikkumavara kannattaa käyttää hyväksi. Sen lisäksi, että EKP on painanut korot pohjalle, komissio on laittanut alijäämiä, velkaantumista ja valtionapuja koskevat säännökset piippuhyllylle ainakin vuoteen 2022 asti.
Koronakriisin myötä sääntöjä tulisikin löysätä pysyvästi niin, että euromaat voisivat jatkossa vastata itsenäisesti kohtaamiinsa taloudellisiin ongelmiin budjettisäännöistä välittämättä. Lisäksi EKP:n mandaattia tulisi korjata siten, että se saisi poikkeuksellisissa oloissa tukea jäsenmaita rahoituskiellosta välittämättä.
Näin taattaisiin se, että finanssipolitiikka johtaa ja rahapolitiikka tukee. Tällä hetkellä suurin riski lieneekin, että koronan leviämistä rajoittavat toimet ja vastaavasti taloutta elvyttävät toimet lopetetaan liian aikaisin. Tämän seurauksena tauti leviää ja talous romahtaa aina uudelleen, johon keskuspankki joutuu vastaamaan entistä suuremmilla tukitoimilla.
Nykyisessä pysyvän nollakasvun (secular stagnation) ympäristössä tulisi kaiken tavoin välttää tilanne, jossa rahapolitiikka painaa kaasua ja finanssipolitiikka jarrua. Valtioiden tulee jatkaa kuluttamista niin kauan kuin yksityinen sektori säästää.
Huomio EKP:n riskeistä
*Myös EKP:n jo tekemistä tukiostoista voi aiheutua tappioita ilman että yksikään euromaa jättää euron. Jos esimerkiksi inflaatio lähtisi kasvuun ja EKP:n pitäisi myydä hallussa pitämiään velkakirjoja inflaation hillitsemiseksi, tämä aiheuttaisi tappioita ja keskuspankin tase muuttuisi negatiiviseksi ilman että yksikään euromaa olisi eronnut rahaliitosta. TARGET2-epätasapainoja ei tarvitsisi selvitellä, mutta keskuspankkien taseet olisivat miinuksella. Koska keskuspankki voi toimia negatiivisella pääomalla, eduskunnan ei kuitenkaan edelleenkään tarvitsisi pääomittaa Suomen pankkia. Poikkeuksellisten toimien seurauksena on kuitenkin erittäin tärkeää varmistaa, että keskuspankki voi manipuloida korkotasoa ja hillitä inflaatiota negatiivisellakin taseella.